来源：证券时报网 作者：张锐

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REITs的主要参与方都会因扩募机制得到正面的心理激励与行为引导。

策应首批九只公募REITs产品满周年的脚步，中国证监会指导沪深交易所日前发布了《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)业务指引第3号——新购入基础设施项目(试行)》，也就是业界简称的基础设施REITs扩募规则，国内REITs市场建设由此进入了一个里程碑式的新阶段。

扩募是相对于REITs首发而言的，无首发则无扩募。总而言之，此时监管层发布扩募规则，政策导向上与市场产品运行周期无缝对接，显然就是要为先行先试的12只公募REITs接下来的快走健行鸣锣开道，最终所产生的系统性赋能效应特别值得期待。

首先是新陈代谢效应。REITs采取强制分红制度，自身可以支配的自由现金流其实非常有限，若要对存量项目进行改善性追加投资或者购入增量资产必须依赖外源性融资，其中扩募就是重要的方式之一。按照扩募规则，REITs扩募所募集的资金应用于新购入资产，但同时允许用于重大改造等非收购基础设施项目，这样，相对成熟的REITs就可以为原始投资人提供退出的渠道，或者满足原始权益人向社会出售资产的要求，推动REITs项目股权的公共化，这种新陈代谢机制在有助于加大引进社会资本的同时，更有利于REITs形成“投资-培养-退出-再投资”的良性循环。

其次是优胜劣汰效应。虽然REITs的底层资产普遍具有优质特征，但十个手指有长短，REITs在具体经营过程中最终肯定会分出个优劣，而且动态上看，REITs的数量会越来越多，究竟谁是优等生？谁又是后进分子？裁判权只有交给市场，其中扩募就是最重要的鉴别机制之一。那些经营风格稳定、价格上涨稳健且分红格外稳定的REITs自然就能够得到资金的认可与追捧，从而获得符合预期的扩募资金甚至表现出超募的能力，籍此便可展开对更多优质标的收购，在此基础上优化投资组合。

再次是正向激励效应。无论是对于原始权益人还是基金管理人抑或是公众投资者，REITs的主要参与方都会因扩募机制得到正面的心理激励与行为引导。对于那些通过资产运营带来经营现金流提升和持续购入优质资产而形成回报率较高的REITs，投资人愿意支付更高的溢价与管理费，同时基金管理人也会通过系列努力，如更详尽的尽职调查、更优秀的团队组合等，去寻找、发现和购入优质资产，进而创造超越融资成本的回报，提升REITs价格和资产规模，最终增加管理费收入。另外，原始权益人会在向REITs注入优质资产而获得了合理回报后更加注重资产的高质量培育，也更愿意主动而积极地寻求与市场对接，从而在向市场输送更多优良增量资源的同时获取更大的回报。

第四是资产孵化效应。因为必须以首发和既有存量项目为前提，REITs扩募在本质上就可以视为由原始权益人推动的资产注入活动；同时，作为一种融资工具，REITs就是一个资产证券化平台，扩募就是帮助企业进一步实现资产整合从而创造出更显著的价值。基于此，原始权益人也会更乐意拿出优秀的资产并交给平台经营，之后也必然更加注重与加强对存量资产的甄选、升级与改造，进而在企业内部形成“开发—培育——再开发”的创新链，而那些被不断装入REITs的优质资源从物理形态变成了货币形态，既减少了企业所持资产对资金的占用比，也加速了资金回笼，总体上必然降低企业资产负债率，有利于改善公司财务状况与推动企业资产规模的扩张。

第五是供求均衡效应。理论上说，REITs的底层资产以稳定现金流为特征，其在二级市场的价格也应围绕底层资产的估值波动，但是，由于现实中可与REITs对接的优质资产并不是十分丰沛，或者从发现到推出本就是一个较为漫长的过程，加之审批时限的客观拘囿与限制，最终可以上市的REITs产品难免呈现短缺现象，相对于需求而言供给明显不足，稀缺的公募REITs遭遇大量资金的追逐，在各种非理性炒作行为的推拥之下，其二级市场价格容易大幅溢价或生成泡沫。但通过扩募，便可增加产品供给和满足投资者的需求，同时扩募规则也对不同的扩募发售价格进行了明确的量化规定，使得产品价格更能贴近自身价值与行业均衡水平。

最后是固本强基效应。扩募是REITs市场发展的必然要求与重要组成部分，作为一种制度安排，扩募规则不仅确立了向原持有人配售、公开扩募、定向扩募等三种方式，而且将扩募看成是与留存收益、对外借款并驾齐驱的资金来源渠道，REITs扩募融资由此进入常态化轨道；另外，扩募规则对资产配售的恰当性与合理性、新购入资产价格的透明性与公允性、信息披露的及时性与公开性、以及机构监督责任的强制性与严整性等都做出了十分明确的规定，如此健全与完善的制度根基既有利于加快REITs市场的扩容，更能有效助力REITs市场的高质量跃迁。

(作者系中国市场学会理事)